谷文律师
摘要：
近几年来，破产重整案件中以债转股作为债务清偿方式的案例越来越多。转股债权人在接受债转股以后，是否意味着其债权已经得到足额清偿？司法实践中转股债权人、管理人、保证人以及关联案件的承办法官对此问题分歧较大，学术界也鲜有提及。通过对破产法上的债转股和实体法上的债转股的法律属性分析可知，破产法上的债转股实施完成以后，仅发生“部分清偿+部分豁免”的效力，并不能导致债权人实体权利的全部消灭。通过对转股债权实际清偿率的研究和探索，可以更加合理的确定转股债权的实际清偿数额，使得转股债权人就未受清偿部分继续向其他债务人或保证人主张权利，或者保证人在破产重整中实施债转股以后向主债务人行使追偿权成为可能。
关键词
破产重整 债转股 债务豁免 实际清偿率 受偿额
近几年来，随着法院审理破产案件数量的不断加大，破产重整案件中，以“债转股”作为债务清偿方式的案例越来越多，理论界和实务界也随之出现了一些较为困惑的问题。比如，普通债权人在接受债务人“债转股”以后，是否意味着其债权已经得到足额清偿？其是否可以向其他债务人或保证人继续主张权利？再比如，债务人的保证人进入破产重整程序时，担心“对担保权人实施债转股以后因无法确定实际清偿数额，导致无法有效向主债务人追偿”，从而主张不宜对担保权人实施债转股。司法实践中转股债权人、债务人、保证人以及关联案件的承办法官对这些问题均存在较大的分歧，学术界对此也鲜有提及。笔者认为，破产重整中的债转股实施完成以后，转股债权人获得部分受偿，并非全额受偿，具体的受偿数额可以通过“债权数额×实际清偿率”来确定。在债转股的清偿模式下引入转股债权的“实际清偿率”概念及测算机制，为转股债权人就转股债权的未获清偿部分（债务豁免部分）继续向其他债务人、保证人主张权利，或者为保证人就债转股的实际清偿部分向主债务人追偿提供依据。2019年3月28日颁布实施的《最高人民法院关于适用<中华人民共和国企业破产法>若干问题的规定（三）》第五条规定：在债务人、保证人均进入破产程序时，债权人向债务人、保证人均申报债权的，从一方破产程序中获得清偿后，其对另一方的债权额不做调整，但债权人的受偿额不得超出其债权总额。根据该项规定，如果一方或双方在破产重整程序中适用债转股的清偿方式，那么也需要对转股债权的实际清偿数额进行测算，从而判断债权人的受偿额是否超出债权总额。因此，在破产重整制度下，通过研究和探索转股债权的实际清偿率及其测算方法，在广泛讨论的基础上达成共识，不但可以解决上述困惑和分歧，而且对进一步提升“债转股”在破产重整中的制度价值和适用空间均具有积极作用。
一、债转股的法律属性分析
关于债转股，除国务院以及工商总局出台的一些规范性文件中有所涉及以外，《公司法》、《破产法》及相关实体法对于债转股并没有具体的规定。但通过“债转股”来消灭债权、化解债务的方式，却被实务界普遍认可，显现出其作为一种重整工具所具有的制度合理性[1]。
债转股的法律属性，从债务人清偿债务的角度看，债转股的实质是以股偿债；从将债权转换成公司股权的角度看，债转股的实质是以债权向公司出资的投资行为[2]。实践中从债转股的个案来看，绝大多数是出于消灭债务为目的而实施的债转股，破产重整中的债转股则是基于“部分清偿+部分豁免”为目的的以股偿债行为。因此，债转股的主要属性是以股偿债。
从法律适用的角度看，可将债转股划分为“实体法上的债转股”和“破产法上的债转股”，或称“破产重整中的债转股”[3]。这两种债转股由于适用法律的不同，而又各自具有自己独有的法律属性。
实体法上的债转股，是债权人与债务人、债权人与保证人之间，根据相应的实体法规范，如《民法通则》、《合同法》等，在自由协商的基础上达成代物清偿协议，即由一定数额的股权给付替代金钱给付，通过协议的履行--“债转股”这一清偿行为的完成实现债的消灭。因此，实体法上的债转股，系因债的清偿（以股偿债）而产生转股债权全部消灭的法律后果，债权上的担保利益，因主债权的消灭而归于消灭；保证人因履行债转股的清偿义务亦导致债权消灭。
破产重整中的债转股，并非基于个案当事人的自由约定而完成，而是基于破产重整程序，通过破产法上的表决规则形成的集体清偿方案而完成。该方案一旦经表决加裁定方式获批通过，无论个别债权人是否同意，对所有债权人均产生法律效力[4]。不仅如此，重整案件中当事人的权利、义务还要受破产法律规定的调整。比如，《破产法》第94条规定：“按照重整计划减免的债务，自重整计划执行完毕时起，债务人不再承担清偿责任”。破产法是一部从程序上对各方利益进行平衡的法律，当债务人企业进入破产重整程序后，破产法赋予其享有一定的“债务豁免”的特殊权利，这也是破产重整制度中最具价值和最有吸引力之所在。对破产重整制度下“债务豁免”的效力应作何理解？笔者认为，这种“债务豁免”只是限制了债权人对豁免债务的请求权，使得被豁免部分的债的性质，由“受强制力保护之债”转化为“自然之债”。而且，豁免的主体范围仅限于进入破产程序的债务人。因此，破产重整制度下“债务豁免”的性质不同于债法理论中债权人对债务人的“债务免除”，不构成债的消灭原因，不能引起转股债权全部消灭的法律后果，债权人对债务人的保证人和其他连带债务人所享有的权利依然存在。
对债务豁免的效力，学界存在着两种不同的学说，即“自然债务学说”和“债务消灭学说”。“自然债务学说”认为，“债务豁免，只是免除债权人对豁免债务的请求权，债务豁免以后，债权人不能再向债务人请求给付和申请强制执行，如果事后债务人自愿重新承担债务，法律对这种承认应当给予保护”。[5] “债务消灭学说”认为，“债务豁免使得债权完全消灭，不存在所谓的‘自然债务’，债务人对债务的重新承认也得不到法院的支持”。[6]在破产重整语境下，对于债务豁免的效力，笔者比较认同“自然债务学说”的观点。从破产重整的立法本意来看，是对具有挽救价值的困境企业，通过法律赋予其相应的债务豁免的特殊权利，卸下包袱，轻装上阵，为其创造一个新的重生机会。如果在同一债务上还有其他债务人，免责的效力不及于其他债务人，债权人仍然有权向这些债务人请求债务的清偿。“免责的效力不及于其他债务人”，其前提和基础是债务豁免未导致实体权利的消灭。如果按照“债务消灭学说”的观点和逻辑，债务人因获得债务豁免而导致债权债务消灭，根据“主债消灭，从债也随之消灭”的债法理论，债权人便丧失了向其他保证人或连带债务人请求债务清偿的权利，“免责的效力不及于其他债务人”也无从谈起。德国、日本以及我国的破产法，在债务豁免问题上均采纳了“自然债务学说”理论。德国《支付不能法》第301条第3款规定：尽管一名债权人依据剩余债务免除不应当请求清偿，但其仍然受清偿的，此举不设定返还取得物的义务。[7]《日本破产法》第366条13款规定：免责不影响破产债权人对破产债务人的保证人及其他与破产债务人共同负担债务的债务人所有的权利，不影响为破产债权人提供的担保。[8]我国《破产法》第92条3款规定：债权人对债务人的保证人和其他连带债务人所享有的权利，不受重整计划的影响。这些条文规定表明，债权人在破产程序终结后丧失的只是程序上的请求权，实体上的权利并未消灭。
综上所述，破产重整中的债转股与实体法上的债转股，由于各自适用的法律不同，决定了两种不同类型的债转股又各自拥有自己独有的法律属性，引发的法律后果也各不相同，应当区别对待。司法实践中，之所以出现诸如“债转股以后债权是否得到足额清偿”的分歧和困惑，往往是用实体法上的债转股来解释破产重整中的债转股，而忽略了二者之间的本质区别。
二、重整制度下债转股的实际清偿率及测算
司法实践中，重整计划清偿方案确定的债务清偿方式主要包括现金清偿、债转股、现金＋债转股等三种方式。清偿方案中无论采取哪种清偿方式，多数情况下都体现了“部分清偿+部分豁免”的重整原则。在债转股的清偿方式下，为合理利用这一原则，清偿方案中对股权抵债价格的确定往往高于股权的市场价值。由于股权抵债价格包含了股权市场价值和豁免债务，所以它并不能客观反映债务人的实际清偿情况，股权市场价值部分才代表着重整企业的实际清偿数额，该数额所占转股债权金额的百分比即为债转股的实际清偿率。笔者认为，研究和测算债转股的实际清偿率问题，首先要从研究和分析“股权抵债价格”和“股权市场价值”入手。
（一）重整企业股权的抵债价格
重整企业股权的抵债价格，是根据重整企业的实际情况，由管理人、债务人及战略投资人共同参与起草的《重整计划草案》中确定的债转股定价。抵债价格的构成具体包括股权市场价值和豁免债务两部分，其意义主要在于对转股债权人持股比例（或出资额）的测算，它并不能真实反映债转股当时股权的公允价值。笔者以曾经参与的东北特钢重整案为例加以说明。
东北特钢以及关联公司大连特钢、大连高合金棒线材公司三家公司采取整体重整的方式，将三家公司作为一个整体进行重整[9]。从《重整计划》披露的数据可以看出，重整投资人出资55亿元，加上重整前三家企业的注册资本（78亿元）合计133亿元，扣除其中近30亿元用于现金清偿债务外，重整后东北特钢的出资总额共计103.78亿元。战略投资人的持股比例为53%。由于“东方资产公司”在破产重整中贡献较大，经各方协商一致，为其保留了0.45亿元的出资份额，持股比例为0.43%。剩余46.57%的股份，用来抵顶转股债权，换算成出资额为48.33亿元。由于债券类和经营类债权人具有转股选择权，因此可以倒推出转股债权的折股定价区间为5.64:1—7.26:1，即每股抵顶5.64元—7.26元债权。
通过上述分析可以看出，东北特钢在实施债转股的过程中，充分利用“债务豁免”原则，按照倒推的方法，先确定全部转股债权在重整后企业中的出资数额（48.33亿元）或用于以股偿债的股份数额，再折算出每股抵顶债权的数额（即每股抵债价格）。这与现金清偿方式下按照一定比例清偿的内在逻辑一致，二者系“部分清偿+部分豁免”原则的不同体现形式。
（二）重整企业股权的市场价值
股权的市场价值通常是指企业股权在市场上出售所依据的价格，在破产重整程序下，它也是债转股实施完成时点下的市场交易价格。对于上市公司而言，股票是一种可以在股票交易所自由流通的有价证券，其市场价值就是股票交易所里的交易价格。而对于非上市股份制公司或有限责任公司来说，股权的市场价值只能通过一定方法进行测算而得出。股权的市场价值相较于破产重整中的以股抵债价格，其能够真实反映股权的公允价值。因此，在对债转股的实际清偿数额进行测算时，应当参考、援引股权市场价值数据，而非股权抵债价格数据。由于股权市场价值（每股价格）的测算与债转股实际清偿率的测算密切相关，笔者在下文中一并论述。
（三）债转股实际清偿率测算
关于债转股的实际清偿率，实践中通常按照以下公式进行计算：清偿率=（持股数量×每股价格）/转股的债权金额。
上述计算公式中的一项重要参数“每股价格”，对非上市股份制公司而言，相当于每股净资产。因此，每股价格的计算公式为：
每股价格（每股净资产）=（资产总额--负债总额）/股份总额
其中， “资产总额—负债总额”，《企业会计准则》称其为“净资产”，也叫“股东权益”或“所有者权益”。
上述计算公式中所涉及的参数，如“资产总额”、“负债总额”等，在《资产负债表》中均有体现，可以运用《资产负债表》中的数据，通过上述计算公式，计算出每股价格，进而计算出债转股的实际清偿率。
三、债转股实际清偿率测算过程中管理人应当注意的问题
（一）管理人应当委托专业评估机构对股东全部权益价值进行评估
上文提到的每股价格的计算方法，只是股权价值测算的方法之一。实践中企业价值并非简单的按照《资产负债表》中的数据进行确认，而常常是委托评估机构对企业价值进行估算。根据评估需求的不同，以及企业类型的不同，评估机构估算的方法也各不相同，如收入法、市场法、成本法等。不同的估算方法对于每股价格（每股净资产）的测算结果也各不相同。转股债权人、重整企业测算方法的不统一，势必导致每股价格的计算结果并不完全一致，最终在确认“实际清偿率”问题上难免会产生争议。为确保每股价格的测算标准统一，尽量避免争议发生，重整企业管理人在实施完成债转股之后，应当委托专业的评估机构，通过合理的估算方法对股东全部权益价值进行评估测算，在此基础上进一步计算出每股价格以及实际清偿率。
（二）管理人应当合理确定评估基准日
评估机构接受委托任务后，其终极目标就是确定委托评估对象于某一日的公允价值。实践中，管理人委托评估机构进行评估时，对评估基准日的确定不尽相同，如重整计划表决通过日、法院裁定批准日、重整计划执行完毕日等。由于企业资产、负债的数据指标是动态的，根据生产经营状况的不同时时都会发生变化。不同基准日所确定的评估对象的价值也会不同。因此，管理人在委托评估机构进行评估时，应当合理确定评估基准日。评估基准日如何确定，还要围绕评估目的来考虑。重整企业按照《重整计划》实施债转股，转股的完成之日即股权交割当日（工商变更登记日）的股权市场价值，才是测算债转股实际清偿数额所需要的数据。所以，笔者认为应当将股权交割日确定为评估基准日较为合理。
四、结语
破产重整制度下债转股的偿债方式，虽然在司法实践中被广泛运用，但由于当前《破产法》并未对其进行明确规定，加之理论和实务界就债转股问题在认识上存在诸多分歧，在客观上已经影响和障碍了债转股的制度价值和适用空间。笔者以“破产重整案件中债转股完成以后，是否构成足额清偿”为切入点，试图通过对重整制度下债转股的实际清偿问题进行积极的探索和研究，从而引发破产法同仁就此问题展开思考和讨论，为破产重整制度的进一步完善提供参考。
[1] 张亚琼：《“债转股”在破产重整程序中的适用与规范》，载“破产重组法务”公众号，网址：http://www.360doc.com/content/17/0220/21/26934091_630660106.shtml，2019年4月1日最后访问。
[2] 王欣新：《论企业重整中的商业银行债转股》，载《中国人民大学学报》2017年第2期。
[3] 邹海林：《透视重整程序中的债转股》，载《法律适用》2018年第19期。
[4] 破产重整中的债转股，在制度层面是否需要体现“须经个别债权人同意方能对其实施债转股”，学界存在不同意见，该问题不在本文的讨论范围之内。
[5] 杨晓庆：《论破产免责》，对外经济贸易大学硕士学位论文，2006年3月，第35页。
[6] 同前注⑥，杨晓庆文。
[7] 杜景林、卢谌 译：《德国支付不能法》，法律出版社2002年版，第146页。
[8] 何勤华、周桂秋 译：《日本破产法》，中国法制出版社2000年版，第246页。
[9] 参见《东北特钢集团有限责任公司、东北特钢集团大连特殊钢有限责任公司、东北特钢集团大连高合金棒线材有限责任公司重整计划》。